宏观事件
地缘政治风险加剧导致市场环境波动性上升。波动率偏斜已发生显著转变：看跌期权的隐含波动率大幅攀升，下行保护交易呈现溢价特征。这与2025年部分时段形成鲜明对比——当时受人工智能相关看涨需求驱动，波动率偏斜曾呈现阶段性上行富集态势。当前偏斜格局似乎预示着强劲的下行对冲需求，并反映出投资者对市场急剧下跌风险的持续高度担忧。
[1]
在市场对鹰派政策风险保持警惕的背景下，关于美联储领导层可能变动的担忧再度浮现。当前宏观环境——低失业率、通胀趋稳、支持增长的财政议程——使政策倾向于宽松立场，通过负实际利率来应对债务负担。
失业风险仍呈上升趋势，因劳动力供给萎缩，且人工智能相关投资所需人力远低于传统资本形成。一个鲜明的例证是：Meta在得克萨斯州埃尔帕索斥资15亿美元的数据中心项目预计仅能创造约100个永久性岗位，而AESC在南卡罗来纳州弗洛伦斯县投资16亿美元的电池电芯制造厂则预计能提供约1,620个就业岗位[2] 。在资本支出相当的情况下，就业强度却存在数量级的差异。
失业风险仍呈上升趋势，因劳动力供给萎缩，且人工智能相关投资所需人力远低于传统资本形成。一个鲜明的例证是：Meta在得克萨斯州埃尔帕索斥资15亿美元的数据中心项目预计仅能创造约100个永久性岗位，而AESC在南卡罗来纳州弗洛伦斯县投资16亿美元的电池电芯制造厂则预计能提供约1,620个就业岗位。[1] 在资本支出相当的情况下，就业强度却存在数量级的差异。
股票观点
股市走势符合我们的基本情景预期，市场参与度扩大的迹象日益明显。在美国市场，小盘股年初表现强劲，上涨5%，而“七巨头”股票1月份仅上涨1%。从区域表现看，新兴市场领涨，涨幅达9%，其次是日本东证指数，同期上涨5% [3]。
盈利增长是近期市场表现的关键驱动力。新兴市场展现出相对强劲的盈利动能，这得益于中国经济复苏、人工智能应用普及、内需韧性增强以及科技相关板块的强势表现等因素。近期盈利预期的上调进一步强化了这一积极背景。 [4]
此外，公司治理的改善——尤其在亚洲部分地区——推动了更高权益回报率指标的实现，并为估值提供了支撑[3]。尽管近期有所上涨，新兴市场估值相较全球同行仍具相对吸引力，而全球投资者持续低配的现象表明存在增持空间。
固收观点
以全球综合指数衡量的固定收益回报在1月份表现平淡，这主要归因于经济活动数据好于预期以及风险偏好情绪的回升。全球综合指数1月份仅实现1%的温和回报。 [5]
[6]
特朗普在委内瑞拉采取的行动引发的地缘政治风险加剧，叠加长期通胀预期上升和财政状况恶化，导致期限溢价和通胀补偿上升。这推高了收益率曲线的长期端。由于积极的经济数据使降息预期进一步推迟，美国国债在收益率曲线前端也出现了相对较大的抛售。 （见下图，截至2月3日）
[7]
展望未来，降息的速度和幅度存在不确定性，且高度依赖于即将公布的经济数据。鉴于这种不确定性，市场参与者应在利率波动风险可控的前提下对收益率曲线各段的久期进行有选择性的管理。
外汇及大宗商品
美元指数在1月份大幅走弱，DXY基准下跌2.6%。此前2025年全年已大幅下跌9.4% [8] 。美元信心因地缘政治紧张局势加剧及美国政策不确定性而受挫，包括关税前景与美联储表态。综合来看，这些发展印证了我们对2026年美元持续贬值的基本预期，但风险因素包括避险资金流动与政策转向。
日元在2026年初延续了2025年末的走势，因市场担忧日本财政与货币政策的配合而承压。随着高市早苗宣布规模达21.3万亿日元（相当于日本GDP的3.5%）的巨额财政刺激计划，通胀预期随之攀升，加剧了市场忧虑。 [9]
尽管如此，日元在1月份仍小幅回升，伦敦收盘时兑美元汇率从156.59升至154.32，兑欧元汇率从184.09升至183.35。 [5]
美元/日元交叉货币基差已从深度负值区域持续回升至更趋正常的区间，这表明美元融资压力有所缓解，并为日元提供了支撑。
[10]
我们目睹了泡沫市场中异常剧烈的波动，尤以贵金属领域最为显著。黄金白银的历史性涨势在周五骤然逆转，跌势延续至周一。交易员纷纷平仓此前过度拥挤且单边化的头寸布局。
尤其白银在过去数月持续吸引机构、专业及散户投资者的资金涌入，价格走势呈现加速上涨态势。这种过度上涨使市场极易遭遇剧烈回调，因流动性不足以吸收突如其来的被迫抛售浪潮。
虽然最初的催化剂是围绕美联储潜在领导层变动的猜测——这支撑了美元的反弹——但抛售的严重程度是来自于期货清算的连锁反应，这与ETF和期权头寸的平仓密切相关 [11]。
尽管月末金价出现大幅回调，但黄金在整个一月份仍表现强劲，最终实现13%的涨幅。
资料来源：
[1] Bloomberg Terminal
[2] The Macro Implications of the AI Capex Boom | Bridgewater Associates
[3] Review of markets over January | JP Morgan Asset Management
[4] UBS House View – February 2026 | UBSZ
[5] Review of markets over January | JP Morgan Asset Management
[6] Bloomberg Terminal
[7] Bloomberg Terminal
[8] Monthly Foreign Exchange Outlook (February 2026) | MUFG
[9] Market Review & Outlook, 2 February 2026 | J. Safra Sarasin
[10] Bloomberg Terminal
[11] Market Quick Take – 2 February 2026 | Saxo Bank Strategy Team
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